1、投融资体制及财税改革的影响

以城投为代表的各类融资平台公司的诞生，根源在于地方政府财权与事权的不匹配，在地方政府谋求发展的强烈愿望下，资金缺口导致的融资需求，使城投充当了一定意义上“准地方债”的角色。在过去快速城镇化过程中，基础设施建设缺乏有效的资金筹措渠道，各地纷纷成立融资平台公司，主要承担融资职能，这仍是很多城投现在的第一要务。但要看到，最近几年这一背景发生了重大变化，一是自2014年以来发布的国发18号文、43号文等，切断了融资平台的政府融资职能，逐步确立其市场化投融资主体和国有企业法人主体的地位，从资金、人员上逐步实现政企分离；二是预算法修改，确立了以政府债券（包括一般债券和专项债）为主体的地方政府举债融资机制，开明渠、堵暗道，严格管控政府隐性债务，建立真正的地方债体系。

“十四五”期间，深化投融资体制改革和财税改革料将加速。从地方政府的资金来源端看，其主要自于税收、土地出让、地方债、国有资本经营收益几个渠道。未来五年，权责清晰、财力协调、区域均衡的中央和地方财政关系将逐步建立，地方税体系逐步健全，土地出让比过去将稳中有降，地方债中一般债券逐步达到限额，专项债仍有发力空间，国有资本经营收益目前来看比例较小。从地方政府资金需求端看，《政府投资条例》明确了政府投资资金方向，重点投向不能有效配置资源的公共服务、基础设施等领域，以非经营性项目为主，进行直接投资，少量经营性项目可以资本金等方式参与，建立严格统一、公开透明的全国项目库，从项目源头上减少地方政府融资冲动。

我们预判上述情况对城投的影响主要有两点，一是从底层逻辑上产生深刻影响，政府投融资的资金端稳步增加，需求端管控，资金缺口逐步收窄，顶层设计没那么快一步到位但已在路上，有很强的信号作用，促使城投职能和价值发生变化，投融资工作的战略方向从“融资端”向“投资端”转变；二是项目投融资模式重构，运作方式转变，都致使需要调整投融资工作的重点。

2、金融环境影响

首先，预判未来五年面临的仍是严监管的金融环境。一是规范间接融资，鼓励债权市场直接融资，城投的区域分化和信用分化将越来越明显，资源不断向优质城投倾斜；二是资管新规全面实施后，在打破刚兑、规范资金池、减少通道业务的监管思路下，城投“非标”融资受限，部分地区城投“非标”产品发生风险情况将会增多，再融资的压力加大；三是政信类业务的门槛相应提高，且风险关注点也从此前的“隐形兜底”逐步走向对城投主体信用的审视，不仅关注地方政府支持，更加注重城投自身信用品质。因此，提升信用等级和增加直接融资比重，是“十四五”期间城投的重点。

其次，资本市场改革，利好城投的权益性融资，布局资本市场是城投“十四五”期间的新方向。2019年证监会“深改12条”发布，标志着资本市场改革再起航，注册制的推进、创业板和新三板改革、区域性股权市场创新、再融资新规落地、产品创新等一系列变化，为城投参与资本市场提供了广阔空间。

1、战略方向转变

随着投融资形势的变化，城投战略方向从“融资端”向“投资端”转变（如图1），职能定位转变为“国有资本投资、运营公司”。过去投资项目来自外部，政府确定项目和融资需求，城投主要在融资端发力，下一阶段城投的指令性项目减少，自主性项目增加，市场化水平提升，转向投资驱动的内生式发展。

△ 图1：城投“融资端”向“投资端”的战略转变

来源：南京卓远

从投资方向上看，城投要结合所在区域的城市发展水平，确定投资领域，具体可以参照南京卓远“城市发展三阶段”的划分模型（如图2）。根据城市和区域产业发展要求，既考虑投资的收益性，又要考虑一定的公益性和带动性，做好项目全生命周期的谋划，这是向投资端转型的难点所在。自主性项目投资是下一阶段的重点，权益性投资是新的方向。

  △图2：城市发展三阶段划分

来源：南京卓远

2、运作模式转变

投资端上，一是政府投资项目库里的指令性项目，《政府投资条例》要求企业不得垫资建设，不允许为该类项目融资，主要以代建和施工方式承接，城投以往的很多运作方式未来政策上不再可行；二是自主性项目的增加，要求城投加强对这类项目的专业化运作能力，对于此次疫情暴露出的城市公共服务领域的短板，也是城投“补短板”的方向，另外，股权投资、并购重组和产业基金等方面将会出现快速发展，城投需要进行提前布局和储备；三是政府项目库以外的指令性项目，需要进行模式创新、机制创新，对城投项目运作中的创新能力提出了更高要求。

融资端上，着力优化融资结构，增加直接融资比重，提升信用等级，减少期限错配，增强投融资运作能力。调结构，降成本，减少“1对1”模式的银行贷款及间接融资比重，提高“1对N”模式的企业债、公司债、中期票据、资产证券化等直接融资比重，开展权益性融资，不断丰富融资渠道。通过财务和业务两方面，提升公司信用等级，获得资本市场认可。（注：关于城投公司信用等级提升，请关注“南京卓远”公众号后续文章《城投主体信用提升全攻略》）。

3、管理方式转变

为配合以上战略方向和运作模式的转变，城投管理方式也要进行转变。首先，地方政府需要对城投从“管资产”向“管资本”转变，按照地方政府国有资本投资、运营公司的定位，梳理城投与政府的关系及管理权限（注：关于城投和政府管理权限的划分，请关注“南京卓远”公众号后续文章《政府和城投公司三大关系梳理》），优化公司治理结构，加强董事会建设，推进科学决策；其次，为实现战略转型的落地，提升投融资工作要求，城投需要实现人力资源管理的转变，改变政府部门化或事业单位化人力资源管理方式，解决人才发展中的束缚和问题，引入和培养一批金融、产业、法律等各方面的专业人才，并建立配套的薪酬、考核体系，优秀的团队是企业战略转型的重要保障之一。