随着经济的飞速发展，我国装机容量和发电量稳步增长，由1999年的2.99亿千瓦增长到2016年的19亿千瓦，年均复合增长率为17%。

（一）电力行业整体市场规模

自1996年以来，我国电力装机容量及年发电量均保持世界第二位。随着经济的飞速发展，我国装机容量和发电量稳步增长，由1999年的2.99亿千瓦增长到2016年的19亿千瓦，年均复合增长率为17%。而我国发电量则从1999年的12305亿千瓦时增长到2018年的69940亿千瓦时，年均复合增长率为78%。

近几年，电力行业受供给侧改革的影响，全国发电装机容量增长趋势出现放缓迹象，但仍然保持在高于用电量增速的较快增长水平。截至2018年，全国发电装机容量189967亿千瓦时。其中，水电发电装机容量35226亿千瓦时，火电发电装机容量114367亿千瓦时，核电发电装机容量4466亿千瓦时，风电发电装机容量18426亿千瓦时，太阳能发电装机容量17463亿千瓦时，基建新增发电装机容量12439亿千瓦时。

截止2018年，全国社会发电量69940亿千瓦时。其中，水电发电量12329亿千瓦时，火电发电量49231亿千瓦时，核电发电量2944亿千瓦时，风电发电量3660亿千瓦时，太阳能发电量1774亿千瓦时。

分省来看，市场交易电量占全社会用电量比重超40%的省区分别是云南（50.7%）、辽宁（47.6%）、蒙西（45.3%）和江苏（43.4%）。分季度看，2018年四个季度市场交易电量分别为3222亿千瓦时、4199亿千瓦时、6937亿千瓦时、6197亿千瓦时，占全年全国市场交易电量的比重分别为16%、20%、34%、30%。

图8  2018年各省市场电占比

（二）电力行业的盈利水平

2009年之前，电力行业盈利与发电量增速同向波动，一方面这一阶段煤价的波动幅度不大，另一方面，2002年以来电力装机增速与电力需求增速不匹配，导致2003年以来的电荒的现象一致延续至2008年。2011年后电力装机增速重拾增长，至2015年新增电力装机1.57亿千瓦，达到历史峰值，增幅为33.54%。

图9 电力行业利润率与发电量增速的关系 

图10 电力行业利润率与机组利用小时数的关系

在行业供不应求且煤价相对平稳阶段， 也即行业的成长阶段， 发电量、 机组利用小时数是影响行业盈利走向的核心变量， 这一阶段电力板块的二级市场投资更体现其主动性和进攻性。在装机持续增长、 经济增速放缓，电力装机已经处于饱和状态、 行业已经由产能不足进入相对过剩的阶段， 也即行业的成熟阶段， 发电量和装机变动对行业的驱动力度下降。

图11  1979-2018 年电力行业新增装机及增速

从电价来看， 分为两个阶段，在 2012 年之前，特别是 2011 年连续三次上调上网电价， 即使在煤价上涨的背景下， 火电盈利依然实现上行。 2012 年之后，上网电价与行业盈利的走向相背离， 由于管制政策， 电价调整的滞后性和幅度上与成本变动存在较大落差， 价格杠杆失灵， 导致电价对盈利的影响减小， 二者甚至出现背离。

图12 电力行业利润率与煤炭价格变动的关系

图13  电力行业利润率与上网电价的关系

发电机组利用小时数，即设备利用率， 与经济增长的相关性要低于用电量/发电量，主要原因是机组利用小时除了受到外部客观经济环境因素的影响外，同时也受到了自身产能建设和投放周期的影响， 而电力装机的增长又受政府政策的主观影响较大。

图14  1976-2018 年GDP与发电量增量、机组利用小时数拟合

图15  GDP 边际增长与用电量边际增长

图16  GDP 边际增长与机组利用小时边际变化